Fusionsbewertung

Dieser Teil behandelt in Ergänzung zum Teil Bewertungsgrundsätze die fusionsspezifischen Bewertungsfragen. Es geht insbesondere um die Verteilung der Anteile an der aus der Fusion resultierenden Gesellschaft auf die Gesellschafter der bisherigen Unternehmungen. Dies geschieht durch die Festlegung des Umtauschverhältnisses gemäss Art. 7 FusG .

Mitgliedschaftliche Kontinuität
Nach Art. 7 Abs. 1 FusG sind die Anteils- oder Mitgliedschaftsrechte an der übertragenden Gesellschaft angemessen zu wahren unter Berücksichtigung des Vermögens, der Verteilung der Stimmrechte sowie aller anderen relevanten Umstände. Beim Vermögen geht es um die Unternehmenswerte der beteiligten Gesellschaften, die nach anerkannten betriebswirtschaftlichen Bewertungsgrundsätzen zu ermitteln sind. Die Verteilung der Stimmrechte innerhalb der beiden bisher getrennten Unternehmen beeinflusst die Verteilung der Anteils- oder Mitgliedschaftsrechte am neuen Unternehmen. Beträgt beispielsweise das Wertverhältnis zwischen der übertragenden und der übernehmenden Einheit eins zu zwei, so sollten die Gesellschafter der übertragenden Einheit insgesamt einen Drittel der Anteils- oder Mitgliedschaftsrechte an der fusionierten Gesellschaft erhalten. Den Gesellschaftern der übernehmenden Einheit bleiben dann insgesamt zwei Drittel. Bei der Verteilung auf die einzelnen Gesellschafter innerhalb der erwähnten Quoten ist dann aber allenfalls noch eine proportionale Mehrentschädigung einzelner Gesellschafter erforderlich, etwa zum Ausgleich von Stimmrechtsvorteilen einzelner Gesellschafter (z.B. Stimmrechtsaktien), die durch die Fusion weggefallen sind.

Bewertung der einzelnen Unternehmen
Zunächst sind die Unternehmenswerte beider Fusionspartner einzeln, d.h. auf einer „Stand alone“-Basis, nach den üblichen betriebswirtschaftlichen Bewertungsgrundsätzen zu ermitteln. Dabei wird jedes Unternehmen bewertet, wie wenn keine Fusion stattfinden würde. Beide Einzelunternehmen sind zu Fortführungswerten zu bewerten, denn beide Unternehmen werden – wenn auch in neuer Form – weitergeführt. Dies gilt auch bei Absorptionsfusionen. Es handelt sich also nur formell um den Entschluss, die absorbierte Gesellschaft untergehen zu lassen. Materiell wird beschlossen, das Unternehmen unter anderen Prämissen in der übernehmenden Einheit fortzuführen.

Die Anwendung der gleichen Bewertungsmethode für beide Gesellschaften ist die Regel, wenn die Unternehmen in derselben Branche tätig sind. Die Anwendung der gleichen Bewertungsmethode erhöht die Wahrscheinlichkeit eines fairen Umtauschverhältnisses. Beim Vorliegen qualifizierter sachlicher Gründe können auch unterschiedliche Bewertungsmethoden angewendet werden. Handelt es sich um sehr ähnliche Unternehmen (gleiche Branche, gleiche Rechnungslegungsvorschriften, gleiche Bilanz- und Gesellschaftsstrukturen, ähnliche Zukunftsprognosen, ähnliche Marktmacht), kann das Bewertungsverfahren durch Abstellen auf Kennzahlen vereinfacht werden.

Das Beispiel einer Bewertung kann zu folgenden Resultaten führen:

„Stand alone“-Wert von Gesellschaft A:	„Stand alone“-Wert von Gesellschaft B:
4'500'000	1'900'000

Synergien und Kosten
Gestützt auf die „Stand alone“-Werte der an der Fusion beteiligten Unternehmen folgt die Berücksichtigung weiterer relevanter Umstände gemäss Art. 7 Abs. 1 FusG . Die Botschaft erwähnt unter anderem die Synergien, die beispielsweise bei einer Steigerung der Umsätze durch eine Kosteneinsparung realisiert werden können. Zu berücksichtigen sind insbesondere auch die Entwicklungsaussichten der an der Fusion beteiligten Gesellschaften: Eine Gesellschaft, deren Fortbestand nur dank einer Fusion mit einem stärkeren Partner realistisch ist, verliert durch diese Tatsache an Wert. Ebenfalls zu berücksichtigen sind die Kosten, welche bei der Durchführung der Transaktion selber entstehen (beispielsweise für Due Diligence, Erstellung von Fusionsvertrag und Fusionsbericht, Fusionsprüfung etc.), aber auch die Integrations- oder Restrukturierungskosten. Aufgrund des Einbezugs all dieser Umstände wird der Wert des aus der Fusion hervorgehenden Unternehmens („Fusionswert“) kaum je mit der Summe der Einzelwerte der beiden Fusionspartner übereinstimmen.

Bei der Einteilung der Synergien ist zu unterscheiden, welcher Art die erwarteten Synergien sind und wer sie nutzen kann. Zunächst gibt es Synergien, die jeder potentielle Partner mit einem fähigen Management und geeigneten Ressourcen realisieren kann (so genannte universelle Synergien). Dazu gehören beispielsweise die Kosteninsparungen durch die zusätzliche Grösse des Unternehmens. Solche universellen Synergien kommen meist den Gesellschaftern jener Einheit zu, welche sie beisteuern, also den wirtschaftlichen Verkäufern. Daneben gibt es aber auch Synergien, die nur von einem bestimmten Partner genutzt werden können (so genannte spezifische Synergien). Diese wirken sich bei der Berechnung des Umtauschverhältnisses in der Regel ebenfalls zugunsten der Gesellschafter jener Einheit aus, welche das Synergiepotential eingebracht hat, es sei denn, dass nur die andere Seite diese Synergien nutzen und ihre spezifischen Fähigkeiten auch auf andere Weise gewinnbringend einsetzen könnte.

Beispiel:
Die Summe der „Stand alone“-Werte beider Gesellschaften beläuft sich auf 6'400'000 (4'500'000 für Gesellschaft A plus 1'900'000 für Gesellschaft B). Die Synergien nach Abzug der Transaktionskosten betragen 600'000. Der Wert des aus der Fusion hervorgehenden Unternehmens ist somit 7'000'000.

Umtauschverhältnis
Das Umtauschverhältnis drückt die Quote der Fusionspartner am Fusionsprodukt (d.h. am verschmolzenen Unternehmen) arithmetisch aus, indem es ihre Anteile zueinander ins Verhältnis setzt. Das Umtauschverhältnis ist unter Berücksichtigung aller relevanten Umstände und damit auch der Synergien auszuhandeln. Aufgrund der Interessengegensätze der beiden Fusionspartner ist immer zu bedenken, dass das Umtauschverhältnis kein eindeutig bestimmbarer Wert ist, sondern das Ergebnis einer Verhandlung der beteiligten Parteien darstellt. Dies bestätigt auch die Botschaft, indem sie anerkennt, dass in diesem Verhandlungsprozess auch subjektive und schwer erfassbare Faktoren ins Gewicht fallen können und dass den Leitungs- oder Verwaltungsorganen ein gewisser Spielraum offen steht. Dieser bemisst sich aufgrund des Angemessenheits-Standards nach Art. 105 FusG und damit aufgrund des Grundsatzes der Wahrung der mitgliedschaftlichen Kontinuität.

Beispiel:

	Fusionsprodukt	Gesellschaft A	Gesellschaft B
„Stand alone“-Wert (CHF)	6'400'000	4'500'000	1'900'000
Synergien abzügl. Transaktionskosten (CHF)	600'000	500'000	100'000
Fusionswert (CHF)	7'000'000	5'000'000	2'000'000
Quote		5/7	2/7
Zugewiesene Synergien		5/6	1/6

Für Gesellschaft A beträgt der ausgehandelte Anteil am Fusionsprodukt 5'000'000. Der Anteil der Gesellschaft B am Fusionsprodukt beträgt 2'000'000. Die Synergien wurden also in der Höhe von 500'000 den bisherigen A-Gesellschaftern und in der Höhe von 100'000 den bisherigen B-Gesellschaftern zugeteilt. In einer Situation, in der die Gesellschaft A spezifische Synergien nutzen kann, kann eine solche Aufteilung angemessen im Sinne von Art. 105 FusG sein.

Kapitalerhöhung
Bei einer Absorptionsfusion ist es in der Regel nötig, zur Aushändigung einer genügenden Anzahl Aktien an die Gesellschafterinnen und Gesellschafter (Kontinuität der Mitgliedschaftsrechte) der untergehenden Gesellschaft eine Kapitalerhöhung vorzunehmen (Art. 9 FusG ). Der Umfang der Kapitalerhöhung hängt nicht nur vom Umtauschverhältnis ab, sondern kann sich aufgrund von speziellen Konstellationen (z.B. wenn die übernehmende Gesellschaft über eigene Aktien verfügt) verringern oder gar entfallen.
Beispiel:

	Gesellschaft A (übernehmende)	Gesellschaft B (übertragende)
Bisheriges Aktienkapital (in CHF)	1'000'000	1'000'000
Nennwert (in CHF)	10	100
Bisherige Anzahl Aktien	100'000	10'000
Fusionswert (in CHF)	5'000'000	2'000'000
Wert der Aktie (in CHF)	50	200
Kapitalerhöhung (in CHF)	400'000
Neues Aktienkapital (in CHF)	1'400'000
Anzahl neu geschaffene Aktien	40'000
Neue Anzahl Aktien total	140'000
Umtauschverhältnis	4	1

Bei Gesellschaft B ist der Wert pro Aktie höher als bei Gesellschaft A, obwohl die Gesellschaft B einen tieferen Anteil am neuen Unternehmen hat. Dies hängt damit zusammen, dass der Nennwert der B-Aktien höher ist als jener der A-Aktien und sich der Unternehmenswert dadurch auf weniger Aktien verteilt.

Die notwendige Kapitalerhöhung der Gesellschaft A ergibt sich direkt aus den Wertverhältnissen der beiden Unternehmen. Hat die übertragende Gesellschaft wie hier einen Wert von 40% der übernehmenden Gesellschaft, so ist das Kapital der übernehmenden Gesellschaft um 40% zu erhöhen. Somit muss das Aktienkapital der Gesellschaft A von bisher CHF 1'000'000 um 40% (CHF 400'000) auf CHF 1'400'000 erhöht werden.

Die notwendige Anzahl neu zu schaffender A-Aktien, welche an die bisherigen B-Aktionäre gehen, wird ermittelt, indem der Betrag der erforderlichen Kapitalerhöhung bei der Gesellschaft A durch den Nennwert der A-Aktien dividiert wird. Beispiel: CHF 400'000 geteilt durch 10 ergibt 40'000 zusätzliche Aktien.

Das Umtauschverhältnis für den Fusionsvertrag ergibt sich aus dem Verhältnis der notwendigen Anzahl neuer A-Aktien zur Anzahl bisheriger Aktien der Gesellschaft B. Beispiel: 40'000 neue A-Aktien zu 10'000 B-Aktien entspricht einem Verhältnis von 4:1. Die bisherigen Aktionäre der Gesellschaft B erhalten demnach pro bisherige B-Aktie (mit Nennwert CHF 100) neu 4 A-Aktien (mit Nennwert CHF 10).

Die fusionierte Unternehmung verfügt neu über ein Aktienkapital von CHF 1’400'000, eingeteilt in 140'000 Aktien mit Nennwert CHF 10. 100'000 dieser Aktien verbleiben bei den bisherigen Aktionären der Gesellschaft A. Die neu ausgegebenen 40'000 Aktien gehen an die ehemaligen B-Aktionäre. Diese erhalten pro alte B-Aktie neu 4 Aktien der fusionierten Unternehmung.

Sollte in der Realität das Umtauschverhältnis arithmetisch nicht so einfach aufzulösen sein wie im obigen Beispiel, sieht Art. 7 Abs. 2 FusG die Möglichkeit einer Ausgleichszahlung vor (so genannter Spitzenausgleich), welche den zehnten Teil des wirklichen Werts der gewährten Anteile nicht übersteigen darf. Anstelle eines solchen Ausgleichs kann das Umtauschverhältnis auch etwa durch einen Aktiensplitt arithmetisch einfach umgesetzt werden.

Zitiervorschlag:
von der Crone / Gersbach / Kessler, www.fusg.ch - die Internetplattform zum Transaktionsrecht, <http://www.fusg.ch/site/bewertung/fusion/index.php?datum=2012-01-24>, Stand: 24.01.2012, besucht am 04.02.2012.

Frühere Fassungen